张明：如何看待2023年的经济增长与宏观政策？|全球速看料

原创 张明 中国财富管理50人论坛 2023-02-16

中国财富管理50人论坛（CWM50）近日在京举办 “加快推动经济运行整体好转的政策举措” 专题研讨会，邀请相关政府部门领导和专家学者讨论交流，深入分析当前经济形势，为优化政策思路，短期加大力度促增长、实现经济运行整体好转，以及更好推动我国中长期经济高质量发展提供决策参考。 中国社会科学院金融研究所副所长张明 参会并作专题发言。

张明首先从“三驾马车”、“疤痕效应”和人口结构三重视角对2023年宏观经济形势进行分析。从“三驾马车”视角来看，一是出口增速大幅下降；二是消费增速恢复面临一定困难；三是对投资增速的反弹不容过度乐观。疫情的“疤痕效应”对家庭和企业的风险承担意愿、家庭人力资本积累以及企业资产负债表都带来一定的冲击和影响。人口结构上，在总人口达峰之后，人口结构变动对宏观经济的冲击将会愈加出现在需求侧。张明认为，2023年财政政策可围绕以下四方面进行扩张：中央财政赤字比重还可以提高；专项债发行规模应该进一步提高；要考虑通过转移支付以缓解疫情的“疤痕效应”对家庭的影响；并利用好国开行和农发行的政策性开发性金融工具。为了提高财政政策的有效性，一是要通过一般公共预算或者发行国债的方式对大型的基础设施建设进行融资；二是要提高地方专项债使用效率；三是要改善对地方平台的债务管理和地方政府隐债的管理；四是要强化财政货币政策的配合。

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我主要围绕两方面问题进行分享：第一，不要高估2023年的宏观经济反弹力度，2023年的经济增长依然需要依靠宽松宏观政策的支持和保障。第二，我对2023年宏观经济政策，特别是财政政策提一些建议。

一、2023年宏观经济形势

目前大家对今年增长的乐观态度主要基于三个原因： 一是疫情管控政策的放开；二是2022年的基数较低；三是宏观政策放松的预期。但仅凭疫情管控放开和低基数，并不足以保证2023年经济增速达到5%甚至5.5%以上。我将从“三驾马车”、“疤痕效应”、人口结构三重视角进行分析。

（一）“三驾马车”视角

首先，出口增速大幅下降。 今年全球经济增速并不乐观，世界银行在今年1月将全球经济增速预期下调至1.7%，预计美国、欧元区、日本、英国的经济增速都会较低，欧元区和英国经济陷入负增长的可能性比较大。因此在疫情三年期间中国经济增长非常依赖的出口增速，在2023年大幅下降是大概率事件。

其次，消费增速恢复面临一定困难。 尽管从春节期间的电影、旅游、交通数据上可以看出消费的确出现了一定程度的反弹。但中国最重要的消费主体依然是中低收入家庭，而中低收入家庭的收入和资产负债表都遭遇到疫情的严重冲击，存在所谓的迟滞效应（The Hysteresis Effect）或疤痕效应（The Scar Effect）。在中低收入家庭的收入水平得到恢复以及预期和信心得到提振之前，消费增速要恢复到疫情前水平还存在较大困难。 此外，房地产市场的低迷也对消费增速构成了显著冲击。 与房地产相关的家具、家电、装修的消费，与疫情前相比大幅下降。如果没有后续政策支持，就期望2023年消费出现非常强劲的反弹，这种看法有些过于乐观了。

再次，对投资增速的反弹也不容过度乐观。其一，制造业投资 的趋势是喜忧参半的，内需复苏的确会提振国内市场导向的制造业投资，但是出口增速下降可能会影响出口导向行业的制造业投资。 其二，关于房地产投资， 由于购房者、开发商的预期都发生了趋势性转变，今年房地产投资增速不太乐观。2022年11月出台的房地产融资“三支箭”更多只能帮助到头部优质开发商，而头部优质开发商拿到新增融资之后，更多地将其用于偿还以前债务，开新盘的动力和意愿并不强烈。 其三是基建投资， 在2022年下半年，政策性开发性金融工具的出台取得了非常不错的效果，但目前还不确定今年该项政策能否延续。此外，对地方政府隐债的监管也明显遏制了后者投资新一轮基建的积极性。 其四是民营企业投资。 尽管近期已经释放了很多利好信号，但关于资本的“红绿灯”政策还没有明确出台，民营企业家们心中的石头还未完全落地。

（二）“疤痕效应”视角

除消费、投资和出口“三驾马车”之外，我们也可以从另一个角度展开分析。中国在2020年至2022年经历了三年疫情，造成的“疤痕效应”短期内很难消除，该效应至少会有以下三方面影响： 第一， 影响家庭和企业的风险承担意愿，在当前家庭和企业都不愿意去加杠杆； 第二， 影响家庭人力资本积累，这对中国经济增长的负面影响更偏中长期； 第三， 冲击企业资产负债表，可能会影响下一步的企业运营和投资决策。

（三）人口结构视角

2010年是中国工作年龄人口达到顶峰的一年，而2022年是中国人口总量达到顶峰的一年。根据国际经验，在工作人口达峰之后到总人口达峰之前，人口结构变动对宏观经济的冲击更多是供给侧的，即人口老龄化对劳动力供给的冲击。但是在总人口达峰之后，人口结构变动对宏观经济的冲击将会越来越多地出现在需求侧。在过去，中国应对负面冲击的宏观政策放松更多集中在保市场主体上。而在未来，相应的宏观政策放松至少把部分资源从保市场主体上转移到保低收入家庭上，因为低收入家庭会直接面临需求侧冲击。

综合“三驾马车”发展趋势、疫情“疤痕效应”及人口结构变动，如果没有新的宏观政策放松，我们对2023年的经济增速还不能太过乐观。

二、如何看待2023年的宏观政策

2022年12月的中央经济工作会议提出，今年的财政政策要加力提效，货币政策要更加精准有力。这意味着财政政策可能是宏观政策放松的主体，货币政策则是一方面加强结构性，另一方面配合宽松财政政策的实施。

2022年的财政政策在下半年时已经出现一些新的亮点，比如政策性开发性金融工具。该项工具的资金可以作为地方政府基建项目的资本金，这的确在一定程度上解了地方政府燃眉之急。这项金融工具的推出对地方政府的稳基建发挥了重要作用。

（一）对2023年财政政策力度的几点建议

第一， 今年中央财政赤字占GDP的比重至少应提高至3%，甚至可以更高一点，比如3.2%。

第二， 关于地方专项债的规模。虽然地方专项债在使用过程中面临不少问题，但迄今为止这依然是地方政府推动项目建设的最重要资金来源之一。2023年地方专项债发行额度应该进一步提高，过去两年都是3.65万亿，今年建议提高至4万亿。

第三， 为了缓解三年疫情的“疤痕效应”对低收入家庭的负面冲击，可以考虑发行一批特别国债，以转移支付的形式直接帮助受危机冲击严重的低收入家庭，例如通过可靠的途径发放消费券或现金补贴。

第四， 国开行和农发行主导的政策性开发性金融工具在去年下半年发挥了很大作用。在我国经济增长回归到潜在增速之前，该工具在今年应该继续使用。

（二）如何提升财政政策的有效性

除了要保持扩张的财政政策之外，提高财政政策有效性也非常重要，可以从以下几个方面入手。

第一，未来对于全国性、区域性重要基础设施建设，要尽量通过一般公共预算或发行国债的方式进行融资。 在过去，地方基础设施建设大多是通过平台用市场化方式融资，成本通常很高，同时这些项目又是周期长、收益率低、具有明显社会效益的项目，所以，应该在期限和收益率上都要让这些项目的资金成本和最终回报率大致匹配。

第二，地方专项债的确重要，但迄今为止使用效率不高。 例如，地方专项债在申请、报批、审核、资金使用方面的规定非常严格，从而在一定程度上限制了对基建项目融资的支持力度。又如，现在专项债仅可展期一次，第一年就必须要用项目产生的现金流来偿付利息，且不能够跨年度使用。再如，专项债资金下达本身就需要一定时间，而下达后通常要求三四个月之内必须要用完。上述规定都限制了地方政府更好地通过专项债来支持项目建设，因此应予以调整。

第三，对地方平台的债务管理和地方政府隐债的管理，可以考虑使用类似于金融机构监管的逆周期审慎监管模式。 换言之，在经济下行压力较大的情况下，可以适当放松对平台和地方隐债的管理；而在经济增速恢复之后，可以重新强化监管。这种逆周期监管模式在经济下行压力较大的时候，可以给地方政府更高的自由度以提振基础设施建设。

第四，强化财政货币政策的配合非常重要。 货币政策应该把国内利率保持在较低水平，帮助中央政府和各级政府以较低成本融通资金。此外财政可以为特定贷款特别是中小微企业贷款继续贴息。

综上所述，第一，虽然我们对2023年中国经济增长前景较为乐观，但同时还要充分考虑风险和掣肘因素。第二，为了在三年大疫之后以及人口拐点已经到来的当下打好开局战，今年的宏观政策应该继续放松，特别是财政政策。

文字整理：林巧慧，责任编辑：张逸君